Підсумки дискусії членів Комітету з монетарної політики Національного банку щодо рівня облікової ставки 4 червня 2025 року

Дата засідання: 04 червня 2025 року.

Присутні 11 із 11 членів Комітету з монетарної політики Національного банку України (КМП):

• Андрій Пишний – Голова Національного банку України,
• Катерина Рожкова – перший заступник Голови,
• Юрій Гелетій – заступник Голови,
• Ярослав Матузка – заступник Голови,
• Сергій Ніколайчук – заступник Голови,
• Дмитро Олійник – заступник Голови,
• Олексій Шабан – заступник Голови,
• Первін Дадашова – директор Департаменту фінансової стабільності,
• Володимир Лепушинський – директор Департаменту монетарної політики та економічного аналізу,
• Олександр Арсенюк –директор Департаменту відкритих ринків,
• Юрій Половньов – директор Департаменту статистики та звітності.

Члени КМП обговорили основні чинники поточного зростання цін, перспективи та ризики для подальшої цінової динаміки, а також монетарні умови, необхідні для повернення інфляції на траєкторію стійкого зниження до цілі 5%

Інфляція навесні очікувано перевищила 15% у річному вимірі, а в травні за попередніми оцінками (наявними на час проведення КМП) випередила траєкторію прогнозу (Інфляційний звіт, квітень 2025 року) передусім через вплив несприятливих погодних умов на врожаї ранніх культур. Фундаментальний інфляційний тиск оцінювався як близький до очікувань, однак все ще доволі стійкий на тлі жвавого споживчого попиту та високих витрат бізнесу на сировину й оплату праці. Інфляція в травні, за оцінками НБУ, сягнула цьогорічного максимуму.

Інфляційні очікування залишилися доволі стійкими. Цьому, зокрема, сприяли попередні кроки НБУ з посилення монетарної політики, які стимулювали інтерес до гривневих інструментів та, відповідно, обмежували чистий попит населення на валюту. Це підтримало стійку ситуацію на валютному ринку і разом із збереженням ритмічності зовнішнього фінансування сприяло зростанню міжнародних резервів до рекордної позначки в майже 47 млрд дол. США у квітні та їх утриманню на доволі високому рівні в травні.

Краща, ніж торік, ситуація в енергетиці також обмежувала ціновий тиск. Відсутність дефіциту електроенергії в ІІ кварталі відповідала очікуванням НБУ, а відновлення газовидобутку після російських повітряних атак було навіть дещо швидшим, ніж очікувалося. Крім того, послабився й ціновий тиск на оптових ринках ЄС, звідки Україна імпортує електроенергію. Ці тенденції вже відобразилися у сповільненні зростання цін виробників.

Ураховуючи також високу базу порівняння (зокрема стосовно адміністративно регульованих цін) та очікуване розширення пропозиції продовольства (за рахунок як нових урожаїв, так і імпорту) інфляція має знижуватися в найближчі місяці. Водночас для її стійкого сповільнення необхідне подальше підтримання належних монетарних умов.

Члени КМП одностайно підтримали збереження облікової ставки на рівні 15,5% у червні

На думку учасників дискусії, таке рішення забезпечує належні монетарні умови для розвороту інфляційного тренду та є зваженим за поточних умов і балансу ризиків. Так, з одного боку, посилилися й навіть встигли частково реалізуватися загрози для цінової динаміки з боку пропозиції сирих продуктів. Однак, з іншого боку, цей сплеск інфляції з високою вірогідністю має тимчасовий характер, інфляційні очікування стійкі, а показник базової інфляції – дещо нижчий за траєкторію квітневого прогнозу. Збереження стійкості валютного ринку й динамічне зростання попиту на гривневі активи впродовж останніх місяців є свідченням достатності попередніх заходів НБУ, вплив яких зберігатиметься й сприятиме сповільненню інфляції надалі.

Кілька учасників звернули увагу, що одним із проінфляційних чинників є зміцнення євро до долара США (а відповідно й до гривні), що має значний вплив на ціни багатьох імпортних позицій. Крім того, на цінах на продовольство вже позначилися недостатність опадів та заморозки навесні. Збереження несприятливих погодних умов може призвести до суттєвіших втрат урожаїв, ніж очікується зараз, а відповідно й повільнішого зниження продовольчої інфляції в другому півріччі. Зростанням цін понад 10% у річному вимірі у квітні–травні було охоплено вже більше половини споживчого набору, що може негативно позначитися на подальшій динаміці інфляційних очікувань. Крім того, на думку одного з учасників дискусії, скасування "торговельного безвізу" з ЄС хоч і сприятиме дезінфляційному впливу на вартість продовольства, однак такий вплив, ймовірно, буде відносно короткостроковим.

Інший учасник дискусії додав, що геополітична напруженість та невизначеність з форматом підтримки України залишаються високими, водночас поведінка росії на перемовинах вказує скоріше на її прагнення до подальшої ескалації. Це, відповідно, посилює загрози подальших руйнувань виробничої та логістичної інфраструктури і вимушеного розширення дефіциту бюджету для протидії військовій агресії. Вищі проінфляційні ризики, імовірно, вимагатимуть формування відповідних монетарних умов для підтримання макрофінансової стійкості.

Одразу кілька учасників дискусії зауважили, що наразі немає достатніх підстав для посилення процентної політики НБУ.

Один із членів КМП зауважив, що нині значна увага суспільства прикута до обговорення несприятливих погодних умов, їхнього впливу на цьогорічні врожаї та вартість продуктів харчування. Водночас цього недостатньо для сумнівів стосовно того, що в другому півріччі продовольча інфляція сповільнюватиметься. По-перше, негативні ефекти весняних заморозків будуть частково пом’якшені пересіванням культур аграріями. Поліпшилася й ситуація зі зволоженням ґрунтів. По-друге, минулорічна база порівняння є високою, а ціни на продовольство в Україні вже максимально наближені до зовнішніх (передусім в Польщі) – це обмежує потенціал подорожчання продуктів харчування завдяки можливості заміщення вітчизняної продукції імпортом. По-третє, зростання цін стримуватиме й принаймні тимчасове розширення пропозиції продовольства через скасування преференційного режиму торгівлі з ЄС на початку червня з огляду на часткову переорієнтацію частини експорту на внутрішній ринок.

Кілька інших учасників дискусії погодилися з цим і звернули увагу на низку інших індикаторів, які можуть свідчити про близькість розвороту інфляційного тренду. Вони зауважили, що, попри зростання річного показника інфляції, скориговані на сезонність місячні прирости інфляції демонструють тенденцію до затухання. На їхню думку, вже майже вичерпалися ефекти перенесення минулорічного послаблення курсу гривні до долара та подорожчання електроенергії для бізнесу. Це посилює їхню впевненість щодо початку сповільнення інфляції вже в червні та подальшого збереження цієї тенденції за широким спектром товарів і послуг. 

Ще один член КПМ додав, що формуванню сталого дезінфляційного тренду має посприяти і стійкість інфляційних очікувань економічних агентів, які залишаються значно нижчими за поточний рівень інфляції. Оперативні результати опитування підприємств свідчать про поліпшення ними короткострокових інфляційних очікувань у ІІ кварталі 2025 року. Фінансові аналітики надалі зберігають впевненість у тимчасовості інфляційного сплеску: їх консенсусні очікування щодо інфляції наприкінці 2026 року коливаються близько 6-7% р/р, за даними різних опитувань. Цілком імовірно, що інфляційні очікування поліпшуватимуться в міру поступового зниження інфляції.

З ним погодився й інший учасник дискусії, який, однак, зауважив, що зміни інфляційних очікувань формуються не тільки під впливом особистого сприйняття поточної інфляції та новин про неї, але значною мірою відображають тенденції валютного ринку. Відповідно НБУ варто зберігати активну присутність на валютному ринку та надалі забезпечувати помірні двосторонні курсові коливання курсу. Міжнародні резерви України утримуються на високому рівні, ризик недостатності зовнішнього фінансування в цьому році є низьким, тож НБУ має високу спроможність компенсувати дефіцит валюти в приватному секторі та підтримувати стійку ситуацію на валютному ринку для збереження контрольованості очікувань та обмеження цінового тиску.

На його думку, важливим запобіжником розгортання негативних тенденцій на валютному ринку має бути також подальше підтримання жвавого попиту на гривневі активи. Збереження достатньої привабливості гривневих інструментів для заощаджень обмежуватиме попит на валюту та, відповідно, послаблюватиме тиск на курс гривні, що буде особливо актуально в другому півріччі, коли зазвичай посилюється дія сезонних чинників. 

Інший учасник зустрічі додав, що згідно з результатами опитувань респонденти (як фахові, так і нефахові) здебільшого вважають поточний рівень облікової ставки достатнім для протидії ціновому тиску й наразі не бачать доцільності посилювати процентну політику. Відповідно збереження незмінної облікової ставки не спричинить додаткової турбулентності на фінансових ринках. Він підкреслив, що банки належним чином відреагували на стимули НБУ. Ефекти від попередніх кроків з посилення монетарної політики залишатимуться важливим чинником стримування цінового тиску.

Двоє членів КМП додали, що збереження облікової ставки за поточних умов дає змогу й надалі дотримуватися принципів гнучкого інфляційного таргетування з розумним балансуванням між цілями із забезпечення цінової стабільності та підтримки економіки. Попередні кроки з підвищення облікової ставки сприяли обмеженню цінового тиску, однак не мали значного негативного впливу на кредитування. Так, зокрема й завдяки жвавій конкуренції банків за великих і середніх позичальників, ставки за новими кредитами бізнесу загалом зросли незначно (стриманіше, ніж передбачалося типовим відгуком) і залишаються на доковідному рівні. Кредитні портфелі банків надалі жваво зростають і цю динаміку важливо зберегти, ураховуючи певне гальмування економіки та охолодження інвестиційної активності на тлі посилення російських атак.

Учасники дискусії дійшли згоди, що, попри те, що темпи зростання цін, ймовірно, сягнули свого локального максимуму в травні, подальше їх сповільнення може виявитися стриманішим, ніж передбачалося квітневим макропрогнозом. Під час перегляду макропрогнозу в липні НБУ комплексно проаналізує вплив усіх окреслених чинників на інфляційний розвиток. Це дасть відповідь на питання щодо доцільності й надалі дотримуватися траєкторії облікової ставки, закладеної у квітневий макропрогноз.

Наразі члени КМП припускають повернення до пом’якшення процентної політики в другому півріччі 2025 року, однак, зважаючи на баланс ризиків, схиляються до обережніших кроків, ніж очікували раніше

Учасники дискусії очікують, що НБУ зможе повернутися до циклу зниження облікової ставки після проходження піку цінового сплеску й нівелювання загрози закріплення інфляції на високому рівні.

Більшість членів КМП не виключили, що з огляду на поточні інфляційні тенденції і доволі високі ризики, пов’язані передусім із негативними наслідками війни та впливом несприятливих погодних умов на врожаї, НБУ доведеться утримувати облікову ставку на поточному рівні довше та/або знижувати її повільніше, ніж передбачалося у квітневому макропрогнозі. Кілька з них також зауважили, що в разі посилення загроз для стійкого зниження інфляції до цілі 5% НБУ має бути готовим і до додаткового посилення монетарної політики.